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　　2017年3月当月规模以上工业企业实现利润总额同比23.8%，较1-2月回落7.7个百分点。我们解读如下：

　　1)收入增速上升，但利润增速放缓，显示企业成本端压力或有所上升；

　　2)结构看，中上游行业利润增速回落是主要拖累，后周期行业利润有所改善；

　　3)量价放缓，但库存累积反而加速，企业被动补库存的压力有所显现；

　　4)PPI见顶+需求持续性存疑，企业盈利增速可能仍有回落压力。

　　收入增速上升，但利润增速放缓，企业成本端压力或有所上升

　　3月规模以上工业企业主营业务收入同比增长13.7%，较1-2月提升1.6个百分点，但利润总额增速同比增速从前值的31.5%放缓至23.8%。收入和利润增速的分化反映企业成本和费用端压力上升明显，导致企业盈利能力开始出现回落。我们认为企业成本和费用端压力上升可能源自两方面的因素：

　　1)我国企业的原材料成本通常使用先进先出的核算方法，这意味着前期原材料成本快速上升对企业成本仍在产生推升作用；

　　2)随着货币政策自去年4季度以来逐渐趋紧，同时债券市场调整也导致企业债券融资成本抬升，这导致工业企业的财务费用增速年初以来逐渐上升。

　　结构来看，中上游利润增速回落是主要拖累，后周期行业利润有所改善

　　分行业来看，中上游工业原材料等相关行业的利润增速回落明显，是工业企业利润增速回落的主要拖累，可能受PPI回落和成本端压力持续的影响较大。其中，3月水电煤公用事业利润同比降幅明显扩大，累计同比从2月的-14.3%扩大至-33.5%，主要受电力利润下滑拖累，而背后的主因则是上游煤炭成本上升所致。此外，中下游的机械设备器材等后周期行业的利润增速则有所回升，反映1季度需求的惯性对后周期行业的拉动或仍在持续。

　　量价放缓，但库存累积反而加速，企业被动补库存的压力有所显现

　　虽然企业盈利预期呈现出降温迹象，但3月工业企业产成品库存同比仍然从上月的6.1%继续上升至8.2%，我们认为这可能反映出企业被动补库存的压力开始有所显现：

　　1)本轮工业企业库存回升很大程度上受PPI快速回升的推动，我们在3月通胀点评《PPI:主动补库存或接近尾声》中指出，3月PPI同比增速见顶回落，可能意味着本轮企业主动补库存可能正接近尾声；

　　2)从库存周转情况来看，3月工业企业库存周转天数同比降幅较2月已经开始出现收窄；

　　3)钢材、汽车等库存数据显示，相关行业的库存去似乎有所放缓，呈现出被动补库存的迹象。

　　PPI见顶+需求持续性存疑，企业盈利增速可能仍有回落压力

　　我们在1-2月工业企业点评《量价共振或正经历高峰》中也指出，开年工业企业利润的大幅改善可能是开年需求(惯性)和价格(PPI筑顶)共振进入高峰的结果。而考虑到期货等高频数据显示PPI增速可能继续出现回落，同时需求环比继续大幅超预期的空间和概率都在下降(参见2季度宏观大类资产配置手册《当波动在靠近》)，并且叠加成本端压力的持续，这似乎都意味着工业企业盈利增速或仍面临回落的压力。

(责任编辑：DF010)